أرشيف ملتقى أهل الحديث - 3

2. فمن جهة عرض صكوك التأجير، فإنه يرتبط بحاجة المشروعات والأعمال إلى الاستثمارات الجديدة، مما ترغب المؤسسات الاستثمارية العامة أو الخاصة بتمويله عن طريق الإجارة من جهة، وما يعرضه المستثمرون الماليون من صكوك تأجير موجودة في محافظهم الاستثمارية، يرغبون في بيعها، أي تسييلها، أو تحويلها إلى نقد جاهز. وذلك إما لإعادة استثمار أموالهم في مشروعات أخرى، أو لسداد الحاجات إلى السيولة الناشئة عن الطلب الاستهلاكي، أو الطلب التربصي Speculative للنقود، من جهة أخرى. وبالتالي، فإن عرض الصكوك بعنصريه ـ العرض الجديد من جانب المشروعات، وعرض الصكوك ا لقديمة من قبل أصحابها ـ يعتمد على ثلاثة أمور هي: فرص الاستثمار الأخرى المتاحة، وحجم الاستهلاك، وحجم المضاربات Speculations المتاحة. يضاف إلى ذلك المزايا التي تتمتع بها الإجارة بالمقارنة مع الصيغ التمويلية الأخرى، سواء من حيث الضريبة، أم من حيث شروط التمويل وظروفه، مما أشرنا إليه في مقدمة هذا البحث

3. ومن جهة الطلب على هذه الصكوك، فإن رغبة المشتري بالحصول على هذه الصكوك تعتمد على عدة عوامل منها ما ينطبق على جميع أنواع الصكوك ومنها ما يتعلق بنوع واحد منها فقط. ويمكن أن نناقش أهم هذه العوامل فيما يلي:

فالمستثمر المطلق، أي الذي لا يهتم بغير هدف استثمار ماله، ينظر إلى صكوك التأجير من زاوية المخاطر التي تحيط بها، والعائد المتوقع عليها، ومدى القدرة على تحويلها إلى نقد جاهز ـ أي سيولتها ـ إذا لزم الأمر. وهذا العوامل الثلاثة تنطبق على جميع صكوك التأجير، بكل أنواعها، وصورها، كما تنطبق على الأدوات المالية الأخرى للاستثمار.

ويتضمن عنصر المخاطرة خطر عدم قدرة المستأجر على دفع الأقساط الايجارية، والرأسمالية إن وجدت، إضافة إلى مخاطر تغير سعر صكوك التأجير في السوق، لتغير أحوال العرض والطلب عليها، التي من أهمها عوائد الفرص البديلة. كما أن هنالك مخاطر سياسية أيضاً يتعرض لها حاملو صكوك التأجير إذا كانت صادرة عن الحكومة، سواء أكانت وطنية، أم أجنبية. ومخاطر التغير في أسعار صرف العملة الأجنبية بالنسبة للصكوك الصادرة بعملة أجنبية.

ومن الملاحظ أن هذه المخاطر مألوفة يتعرض لها حاملو سندات القرض الربوي، أو غير الربوي. غير أن حاملي صكوك التأجير يتعرضون لنوع إضافي من المخاطر ينشأ عن عدم القدرة على التحديد المسبق للجزء من نفقات الصيانة، الذي يترتب على المالك. وذلك بالنسبة لمعظم صور صكوك التأجير المذكورة في هذا البحث.

ولنا أن نتساءل هنا، عما إذا كانت صكوك التأجير تتضمن ـ دائماً ـ أية مخاطرة تتعلق بتغير أسعار ما تمثله هذه الصكوك من أعيان، أو منافع مملوكة لأصحاب الصكوك؟ وللجواب على ذلك، لا بد من النظر الدقيق إلى الصور المتعددة للصكوك فهي لا تمثل مجرد أعيان، وإنما هي أعيان مرتبطة بعقود إجارة ملزمة. وبالتالي، فإذا كانت الإجارة متجددة، أو كانت تشمل جميع العمر الاقتصادي للعين المؤجرة، أو كان المؤجر مرتبطاً بوعد ملزم ببيع العين، أو هبتها عند انتهاء الإجارة، فإن التغير في الأسعار السوقية للأعيان المؤجرة، لا يؤثر على إيراد الصك، ولا على قيمته الحالية. وهكذا فإن صاحب الصك لا يتحمل ـ في هذه الأحوال ـ المخاطر المتعلقة بانخفاض سعر العين المؤجرة، كما أنه لا يتمتع بارتفاع ذلك السعر.

4. أما العائد المتوقع لصكوك التأجير، فلا بد في الحديث عنه من التمييز بين الصور المختلفة للصكوك.

ذلك لأن الأجرة تتحدد فيها منذ تاريخ إصدار الصكوك. ويبقى غير معروف الجزء الذي لا يمكن معرفته، عند العقد، من أعمال الصيانة الجوهرية، وهو ما يقع على عاتق أصحاب الصكوك، إذا كان مما لا يقبل التأمين المباح شرعاً. وبالتالي فإن إيراد أصحاب الصكوك هو المجموع الجبري لثلاثة عناصر هي:

(أ) الأجرة الدورية الصافية المحددة في العقد. وهي تساوي الأجرة التعاقدية، منقوصاً منها ما يقع على المالك من تأمين وصيانة معلومين، مما يخصم من الأجرة. وتكون الأجرة دائمة، بالنسبة للأعيان المتجددة أو الدائمة كالأرض. ولنرمز للأجرة الدورية الصافية هذه بالحرف (ر).

¥